事件：方正证券
　　评级：推荐
　　事件
　　19q4营收20.08亿元（yoy+74%，qoq+8%），比一致预期超出2%，超出业绩指引上限1.4%。每股摊薄亏损由18q4的0.59元扩大至1.17元。
　　点评:
　　1.mau完成既定目标，内容布局更为多元广泛，积极拓圈努力成为兼具平台调性的泛娱乐平台。19q4哔哩哔哩mau达1.303亿（yoy+40%，qoq+2%），用户付费渗透率继续上升，q4达6.8%，（yoy+2.0pct，qoq+0.6pct）。除了通过强化娱乐生态进一步稳固z世代用户，19年哔哩哔哩平台通过丰富内容多样性使得用户基础得到显著拓展，延续用户高参与度和高留存度的优势，在中国娱乐市场独树一帜。19q4以来内容多元化和平台主流化布局成为发展重心。我们预计b站用户规模将在2022年突破2.5亿。
　　2.总营收同比提升74%，业务多线条发力，游戏收入占比进一步降低，直播与增值服务率先发力，平台广告价值伴随出圈配合其独特营销生态有望进一步提升。19q4营业收入20.08亿元（yoy+74%，qoq+8%），手游收入占比43.4%，公司联运游戏占目前游戏总收入的25%，未来将继续深化acg主题和高质量游戏合作渠道，与行业领先游戏开发商合作，利用二次元专业领域优势扩大全球范围的游戏发行。随着顶级内容和流量主播的入驻，公司加码直播领域，带动平台用户变现的深化，直播用户在平台用户的渗透率及用户付费与传统直播平台相比仍有巨大成长空间。社区生态为广告商提供稳固的受众群体，平台品牌知名度的提高和高效的广告效果转化将使公司成为更多广告主的首选合作伙伴，扩大平台广告主预算所占份额。
　　3.内容投入撬动用户变现效率提升，毛利率同环比改善，销售费用增长继续。19q4毛利3.98亿元（yoy+101.9%，qoq+13.28%），毛利率20%（yoy+2.8pct，qoq+0.9pct）。销售费用4.13亿元（yoy+127%，qoq+14%），占收入比20.6%（yoy+4.8pct，qoq+1.0pct），该比例的提升被管理及研发费用收入占比下滑抵消，营业利润率同环比提升。
　　4.盈利预测与估值：我们预计公司2020-2022营收为10,517/14,803/19,066百万元，经调整净利润为-1,095/-250/1,068百万元，经调整摊薄eps-3.29/-0.73/3.03元，对应当前p/s为5.3/3.7/2.9x，对应单用户估值为60美元。公司活跃用户增长显著，其参与度及留存率仍保持平稳，我们认为用户流量的扩张将使平台进一步跻身一线视频平台，相应流量的变现也将推高收入规模，维持“推荐”评级。

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